国际比较风险投资退出方式和政策建议

国际比较风险投资退出方式和政策建议

 

（1）风险投资退出方式的国际比较

 

与美国和欧洲相比，中国通过IPO退出的比例较高，主要得益于A股中小板和创业板的设立。2010年，中小板和创业板IPO退出量占IPO总量的74.1%。但我国通过收购、二次收购等股权转让退出形式的比例约为20%-30%，远低于美欧60%-90%，说明收购、二次收购活动不活跃。造成这种情况的主要原因是我国退出机制不完善，缺乏适应风险投资的法律法规。例如，现行的破产法只适用于国家所有制企业，但对初创企业的破产清算没有法律效力；同时，我国缺乏统一监管的场外市场，金融服务业不发达，使得风险资本在寻找合适的战略投资者或新买家时面临更严重的信息不对称和更高的成本。许多风险投资基金在初创企业上市失败后，不积极寻找合适的战略投资者，而是选择执行协议清单中的相关权利，将股权出售给管理层实施公司回购。

 

（2）完善我国风险投资退出机制的政策建议

 

1.进一步扩大新的第三个董事会。目前，我国基本形成了由主板市场、二板市场、新三板市场和各地区产权交易中心组成的多层次资本市场。新三板市场和区域产权交易中心是我国场外市场的重要组成部分，为非上市企业的股权转让提供了交易平台。

 

然而，我国以新三板市场和区域产权交易中心为主导的场外交易市场存在诸多问题。目前，新三板服务的企业范围非常有限。不在试点国家高新技术园区的企业不能在新三板上市。与场内市场相比，新三板市场规模有限，流动性不足。这将导致风险投资退出价格低，退出收益不足，风险投资基金倾向于选择非场外交易退出渠道。因此，有必要进一步扩大新三板覆盖面，完善风险投资退出机制。目前，只有20多家国家高新技术园区企业可以在新三板上市，但目前中国有50多个国际高新技术园区，可以考虑将所有国家高新技术园区企业纳入新三板。

 

2.整合当地产权交易中心。除新三板市场外，我国还有从中央到各地区的产权交易中心。目前，我国200多家产权交易机构形成了三个层次的市场：第一层次是多家产权交易机构以联合体或“共同市场”形成的区域产权交易市场，最具代表性的是北方产权交易共同市场和长江流域产权交易共同市场；第二层次是以单一省级产权交易机构为载体形成的区域产权交易市场，其中更具代表性的是京津沪渝四个省级产权交易市场，可以实现中央企业的产权交易；第三层次是以单一市县级产权交易机构为载体形成的区域产权交易市场。然而，我国缺乏统一的产权交易中心法律制度安排。地方产权交易中心以地方行政法规为主，产权交易中心地域分布分散，注重服务辖区内中小企业，信息流不畅。

 

地方产权交易中心各自为政。一方面，规模和流动性受到限制。另一方面，由于信息交换不畅，风险资本搜索成本增加，新投资者愿意支付的价格较低，这也是风险投资较少选择退出产权交易中心的原因。

 

因此，整合区域产权交易中心，形成区域或国家产权交易中心，建立统一的信息交换平台，可以降低产权交易的搜索成本，为风险投资的退出提供新的渠道。国家需要制定相关产权交易中心的法律法规，将产权交易中心的建设纳入中国多层次资本市场建设的总体规划。